Vous avez aimé les subprimes ? vous adorerez les LBO !
L’analyse la plus fréquente de la crise consiste à cantonner les problèmes de la finance au seul domaine des subprimes. La thèse que sous-tend cette conjecture est que, après le sauvetage de ce secteur, après avoir emprisonné quelques lampistes et édicté deux ou trois règles sur les hypothèques, on est reparti pour un tour. Hélas, ce ne sera pas aussi simple que cela. Le prochain tsunami pourrait provenir des LBO, qui eux concernent directement l’industrie, donc la capacité à produire de la valeur ajoutée.
LBO, késako (qu’est-ce que c’est) ?
Un LBO (Leverage Buy Out) est un mécanisme consistant à monter une société holding qui va racheter les parts d’une société cible à l’aide d’un ensemble de prêts bancaire. Il y a plusieurs types de LBO, leurs mécanismes fondamentaux restant les mêmes.
Acheter une entreprise avec un LBO, c’est faire d’une pierre quatre coups :
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pas cher : le prêt bancaire 	contracté pourra couvrir jusqu’à 90 % de la valeur 	d’achat de l’entreprise cible. Bref, vous prenez le contrôle 	d’une entreprise en mettant sur la table une somme ridicule ;
	
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fiscalement intéressant : vous pouvez intégrer fiscalement votre holding. Ça 	veut dire que vous pouvez déduire de l’impôt sur les 	sociétés les intérêts de la dette 	d’acquisition. Tout l’intérêt de la holding étant 	d’être lourdement endetté, la réduction fiscale 	peut être très importante ; 	
	
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contrôle facilité de 	la cible : il suffit de détenir 50 % de la holding qui elle-même détient 50 % de la société achetée 	pour y faire la loi. Ça divise par deux le prix de la prise de 	contrôle ;
	
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same player shoot again : un LBO 	peut racheter un LBO, et ainsi de suite... 	
Le but recherché par l’investisseur :
Il est simple : revendre à 20 la participation qu’on a acheté deux ans avant à 10. Dans un marché haussier, les perspectives de rentabilité des LBO sont sans aucune commune mesure avec la rentabilité misérable du capitalisme productif. Le propos du LBO n’est rien d’autre qu’un outil de spéculation très rentable et à court terme.
Conséquence pour l’entreprise :
La société cible doit rembourser l’emprunt contracté par la holding qui en a pris le contrôle. Il s’agit en fait de plusieurs emprunts (dette senior, dette junior, prêt relais), chacun avec ses propres risques. Le remboursement de ces emprunts se fait typiquement par le dépeçage en interne de l’entreprise : dividendes record, pillage de la caisse, du stock, restructurations, délocalisations, cession d’actif, plan d’économies en interne...
Ou est le problème ?
Un prêt accordé à une entreprise pour son développement sera consacré à la production de valeur ajoutée, alors que celui accordé au titre de LBO ne sera consacré qu’à la rémunération du capital. Pour simplifier, les prêts LBO ne produisent que de la rente financière, et aucune valeur ajoutée. Dans le cadre d’une économie réelle, on comprendra de suite que ce type de prêt est organiquement risqué. En fait, plusieurs formes de prêts sont associés aux LBO, avec des priorités. Le remboursement de la dette mezzanine est par exemple subordonné au remboursement de la dette senior, donc avec un risque encore accru. Les banques se sont empressées de titriser ces prêts (les transformer en obligations) afin de cacher les risques et de les mettre sur le marché boursier, selon exactement le même mécanisme que les subprimes. La situation est encore pire avec les LBO de LBO. Après un premier LBO, l’entreprise cible n’est en général plus qu’une coquille vide, incapable de rembourser une nouvelle série de prêts qui vont à nouveau alourdir sa dette.
Et la crise dans tout ça ?
Les LBO existent depuis les années 1980, mais, depuis 2004, leur croissance est quasi exponentielle. Contrairement aux subprimes qui n’ont été pratiqués qu’aux Etats-Unis et dans un nombre limité de pays, les LBO sont présents partout. On estime à 140 milliards d’€ (dont 26 en France) le montant en prêts LBO accordés par les banques pour la seule année 2007. Leur progression en Europe y a été aussi forte qu’aux Etats-Unis. Le temps que les entreprises sous LBO multiples ne puissent plus faire face à leurs obligations financières, et nous assisterons à l’éclatement d’une belle bulle industrielle, qui n’épargnera pas cette fois les banques européennes.
Avec une extension probable de la crise financière aux LBO, il deviendra évident que le c’est le système en entier (et son absence de règle) qui est défaillant.
Le navire n’a pas fini de secouer !
Références :
-
Les 	techniques de reprise par LBO (netpme.fr)
	
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Le Canard enchaîné 	
	
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LBO, 	le film (illustration principale)
	
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CLOs 	follow CDOs, not just alphabetically – Juan toro, Finance 	Weblog
- Activité LBO de 1987 à 2006
- Activité LBO par économie
25 réactions
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Gilles
26 septembre 2008 11:15
Julien
"Punir les emprunteurs imprudents en ne leur accordant que des aides financières limitées... Il faut responsabiliser un peu les gens et ne pas toujours accuser le "grand mechant capital,"
T’es pas cool mon gars. Si t’es à la rue avec tes trois gosses, avec un lot de dettes, bien fait pour topit. La prochaine fois tu feras gaffe..mais il n’y aura pasde prochaine fois.... c’est ça ?
Les contrats d’emprunt étaient pour pas mal d’entre eux assez vicelards (taux variables, clauses opaques....) et les courtiers/banquiers ont poussé les clients potentiels en les rassurants (n’ayaez pas peur l’immobilier monte et continuera pour longtemps dans cette voie et vous pourrez toujours emprunté, promis-juré).
Surtout que ces clients, souvent des ménages pas trés riches, ont une connaissance limité des mécanismes complexes du marché. Quand on voit que les cracks de la finance et les politiques sortant de Yales, Harvard, HEC... se sont laissé avoir, on peut comprendre que les non initiés le soit aussi. Sauf que les premiers s’en sortiront mais eux...plouf
Le problème n’est pas le grand capital mais les acteurs malhonnètes et/ou diletante, ne penqant qu’à s’enrichir vite sur le dos des autres. L’Etat est là pour protéger les citoyens pas pour les foutre à la rue en les stigmatisant en plus
Quant au LBO, je en sais pas ce que cela donnera mais ça fait un bail que certains demandent que ce genre de mécanisme soit illégal, vu qu’il détruit des entreprises et de l’emploi pour enrichier des spéculateurs -
Forest Ent
26 septembre 2008 11:39
Vous n’êtes même pas capable de le faire avec un taux d’intérêt fixe puisque celui-ci ne court pas sur la totaité du capital emprunté mais seulement sur celui qui reste à rembourser.
Euh ... si, ça je sais faire avec un simple tableur. Pour un taux variable, un échéancier prévisionnel ne peut être que conditionnel à une hypothèse d’évolution des taux.
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Gilles
26 septembre 2008 11:53
Julien
"c’ est que les pauvres veulent toujours imiter les riches.."
ça me fait penser à une planche de Reiser montrant l’histoire du mimétisme des pauvres envers les riches. Les pauvres arrivant toujours à faire comme les riches (ils ont un bateau...) et les riches essayant par tout les moyens de se démarquer des pauvres en de vanant de plus en plus outrecuisant et bling bling (ils ont alors s un yacht de 60 mètres..)
Mais n’est ce pas normal que les "pauvres "(cad la classe moyenne en fait) essait d’obtenir pour eux ce qu’on leur fait miroiter a tout bout de champ ? Désirer posséder sa maison est ce condamnable ?
Vous être un vrai réac ma parole ! Qee chacun reste à sa place dans la société. Les riches au Carlton, les pauvres en bouibioui et qu’ils ne viennent pas nous enmerder à baver devant nos baies vitrées, merde alors
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foufouille
26 septembre 2008 12:16
il faut donc etre banquier a la place du banquier
reste que les banquiers ont ete sauves, eux seulement
et pour une somme astronomique -
foufouille
26 septembre 2008 12:38
c’est pas presente comme ca
mais comme un taux variable en partie et regule par des centrales
en tout cas chez nous
et puis un banquier a l’art de noyer le poisson -
HELIOS
26 septembre 2008 13:07
Normalement les prets a taux variables sont plafonnés. cela permet de faire un echeancier "au pire".
Aux USA, il n’y a pas ce mecanisme de plafond, et recement j’ai eu a regarder des pres plafonnés (en France) ou le plafond n’etait pas absolu mais relatif a la derniere actualisation. scandaleux ! -
foufouille
26 septembre 2008 13:09
c’est combien le capital minimumu pour s’installer a monaco ?
plus eleve ou plus petit que la suisse ? -
xa
26 septembre 2008 15:27
@Léon
Une minuscule erreur dans votre commentaire sur le taux s’appliquant sur le capital restant dû. C’est vrai pour la plupart des prêts en France, qui sont des prêts à amortissement.
Mais il existe des prêts sans amortissement, mais je ne pense pas qu’ils soient "mis à disposition" du commun des mortels en France. Un prêt sans amortissement, c’est un prêt dont les intérêts sont calculés sur la totalité du capital emprunté, et généralement proposent des conditions de remboursement du capital particulière (par tranche régulière ou à date fixe, voire en in fine, qui n’est qu’un cas particulier de ce type de prêt).
Ce type de prêt sont plutôt proposés pour des investisseurs (puisque les intérêts sont déduis des loyers. Bref, pour des montages similaires au Robien) ou à des cas très particuliers(certitude de toucher une somme donnée plus tard, comme le paiement d’une prime de départ en retraite, ou le déblocage d’une AV dont le capital est garanti par avance). Dans tous les cas, ca ne concerne que peu de personnes .... en France. (les banques allemandes le pratiquent pas mal, et les alsaciens qui ont eu la mauvaise idée de prendre ce type de prêt parce que les taux affichés étaient très bas s’en sont pour la plupart mordus les doigts).
Pour ce qu’il en est des taux variables, il est obligatoire de fournir un échéancier calculé sur la base d’un taux moyen "prévisible".
Les banquiers les plus sérieux vous fourniront un échéancier calculé avec un taux moyen normalement un peu supérieur au taux initial (pour prendre en compte le risque d’augmentation des taux) ET un échéancier avec un taux maximum si le prêt est cappé (donc pose une limité maximale au taux appliqué).
Les banquiers les moins sérieux, après que vous ayez choisi le taux variable et pas le taux fixe (ils feront quand même ce qu’il faut pour que vous compreniez qu’un taux variable est variable, alors qu’un fixe est garanti), feront le minimum syndical pour vous signaler jusqu’où le taux peut monter et vous donner une estimation de la surcharge financière si cela arrivait.
Malheureusement, je crains que les premiers ne forment pas une majorité écrasante (les banquiers ayant aussi des objectifs de placements de produits). -
steph78
3 novembre 2008 17:42
Léon,
la formule de calcul de remboursement d’un prêt à taux constant est : montant*taux/(12*(1-(1/(1+taux/12)^duree_mois))).
Comme tu le vois, les montant, taux et durée étant fixés l’annuité ne change jamais.
Je ne suis pas un grand financier, mais mon grand père qui était cordonnier m’a toujours dit : "mon petit, ne t’endette jamais à taux variable, et choisis toujours un taux fixe". C’est vrai que c’est en général moins intéressant à court terme, mais on sait ce qu’on va payer. Alors que dans le cas d’un taux variable, il faut faire bruler des cierges.
L’espoir n’est pas une stratégie. -
Forest Ent
26 septembre 2008 11:25
Les LBO se sont arrêtés en 2007, comme les subprime, alt-A et autres.
Mais il manque une info dans l’article : qui est le créancier ? En fait, c’est vous. Explication.
Les banques ont monté des hedge funds après 2002 pour contourner la SOx. Ainsi, Blackstone appartenait en fait à AIG. Les banques prêtaient aux hedge funds pour leurs LBO. Puis elles titrisaient et revendaient aussitôt la créance, rachetée par d’autres banques banques et assurances, dont des mutual funds. Vous êtes ainsi tous actionnaires de tout.
Tout ça a fait un gigantesque sac de noeuds entre produits réels et dérivés sur toute la planète. Nous allons maintenant voir la "crise du sac de noeuds". Le LBO n’en est qu’un exemple.-
laurent
26 septembre 2008 13:45
Ce n’est pas une théorie, malheureusement. Le grand coupable, c’est la spéculation à effet de levier, les dérégulations à outrance, et la naïveté du citoyen, faisant aveuglement confiance à son gouvernement (quelque soit sa nationalité ou orientation politique) devenu l’exécutant d’une poignée de grandes banques, et non l’état souverain et protecteur qu’il prêtant être.
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delicemetis
26 septembre 2008 12:06
A noter une grande différence entre les LBO et les subprimes.
Quand on dealait sur des CDO et des CDS, on ne connaissait pas le produit in fine sur lequel on travaillait puisque les crédits étaient présentés par lots.
Dans le cas des LBO, les destinataires sont connus, l’etat de santé de l’entreprise ainsi reprise est analysée et les LBO ont ainsi une note un peu moins aléatoire.
Maintenant, le fait que ces entreprises vont se retrouver avec des dettes non remboursables ne sera que la suite de la crise actuelle. Mais ce ne sera pas la seule. -
frédéric lyon
26 septembre 2008 12:19
Y-a-t-il ici des Prix Nobel d’Economie amateurs qui comprennent qu’il n’y a aucune rapport entre les surprimes et les LBO ?
J’en doute !!!!
L’Economie Financière c’est dur, pas vrai les amis ??-
S2ndreal
1er octobre 2008 23:34
J’ai cru comprendre qu’un LBO laisse une dette ou une créance à une entreprise et que cette dette est ensuite titrisée (cf Forrest Ent un peu plus haut). J’ai cru comprendre qu’un subprime est un mélange de dettes présentant un risque de défaut de paiement variable. J’imagine donc qu’il est possible de faire rentrer la dette laissée à une entreprise par un LBO dans un subprime.
La banque gagne sur l’opération LBO, sur la dette prise par l’entreprise pour payer le LBO et sur les titres tirés sur cette dette qu’elle peut revendre. Elle gagne encore sur le hedge fund qui met son argent gagné chez elle. Je commence à avoir une idée de pourquoi les LBO ont connu une croissance exponentielle. J’ai aussi une idée sur l’origine de la légèreté de l’angoisse face à la dette des entreprises. Je vois aussi pourquoi les entreprises sont poussées à augmenter leurs bénéfices au maximum. J’admets ici n’être ni économiste, ni prix Nobel, ni amateur. J’admets que ce que j’ai écrit ici n’est qu’une image de la réalité avec beaucoup de défauts. Je choisis de la garder car elle met ensemble beaucoup d’éléments épars et motive la course à l’argent de ces dernières décennies.
Pour répondre à votre question ou défi Mr Lyon, je vois un lien entre les LBO et les subprimes. Par conséquent, je vous concède ne pas comprendre l’absence de lien entre les subprimes et les LBO. Si vous vouliez bien, mon ami, m’expliquer cette absence de lien, j’apprécierais. Vous avez raison. L’Economie Financière c’est dur. -
xa
3 octobre 2008 10:43
S2ndreal, vous avez mal compris.
Les subprimes concernent exclusivement l’achat immobilier.
Le LBO n’est ni plus ni moins qu’un crédit "classique",mais dont le remboursement est censé être assuré par les revenus tirés de l’investissement. On parle de LBO parce que le remboursement du prêt n’est pas pris en charge par les revenus directs de l’emprunteur, donc qu’il ne pourrait pas acheter si l’achat ne générait pas de revenus. Dans les LBO, vous avez donc non seulement l’achat d’entreprise par des entreprises ou des fonds, mais aussi l’achat immobilier locatif, même si cet achat concerne un futur retraité s’achetant un petit studio pour compléter sa retraite.
Enfin la titrisation est un troisième outil financier (enfin, c’est un terme auquel correspond une multitude d’outils financiers).
Ce que vous avez bien compris, c’est que le subprime et le LBO, ou tout autre forme de crédit ou d’engagement d’ailleurs, engendre un risque au niveau du prêteur, c’est à dire de la banque, risque qui peut être titrisé et revendu sur les marchés. Cette titrisation permet de minimiser le risque direct du prêteur (le risque est porté par l’acheteur des titres) et donc lui permet de prêter à nouveau. Les sociétés spécialisés dans les crédits conso/carte de crédit et les assureurs font aussi de la titrisation "de dette" (techniquement de risque).
Le seul lien, c’est donc le prêteur : celui ci pour pouvoir prêter à nouveau (ou assurer si c’est un assureur) doit se refinancer. Il le fait soit en empruntant lui même, soit en titrisant.
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S2ndreal
8 octobre 2008 19:22
Mr Xa,
Merci pour vos explications.
J’avais raté la limitation des subprimes aux crédits immobiliers. Cela me semblait être seulement un prêt risqué.
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Charles Bwele
26 septembre 2008 12:29
Merci pour l’article, Wesson. J’avais bcp entendu de ces LBO ici sans vraiment savoir en quoi cela consistait...
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Warhouha
26 septembre 2008 12:47
J’ai lu, il y a quelques temps, un article sur notre baron national qui fut patron des patrons. On y expliquait comment cet héritier capitalisait sur la fortune familiale à l’aide de cette technique.
Sur le coup, je n’ai pas complètement compris de quoi il s’agissait.
Je vous remercie pour ces explications. -
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Gilles
26 septembre 2008 14:53
marche pas ton lien.... il me dit que j’ai été déconnecté et du coup la page est vierge
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wesson
26 septembre 2008 19:56
Bonjour Actias,
"Ce n’est pas une bonne comparaison, car jamais une banque n’a finance un LBO sans rien regarder"
je ne peut être d’accord avec cette affirmation.
directement, car il est arrivé parfois que la situation réelle d’une boite déjà sous un LBO soit soigneusement dissimulée afin d’assurer une seconde ou nième revente à bon prix
et Indirectement, il suffit de regarder l’augmentation de ce type de financement pour comprendre que on a passé à peu près n’importe quoi en LBO ces dernières années, sans réelle raison. Cela n’a pu se faire sans un relâchement des critères sur la capacité à rembourser des entreprises cibles. Peut-être pourrait-on y voir là comme un certain air du temps ...
Les LBO peuvent dans certaines occasions permettre à une entreprise de redémarrer après des problèmes sérieux. Il y a un sens derrière tout cela, mais comme pour les subprimes le système s’est emballé et à dérivé, tout simplement parce que la législation le permettait.
Il est toujours risqué de se lancer dans une prédiction, mais allons-y quand même : Le pillage d’une entreprise prenant entre 2 et 5 ans, c’est avec ce décalage que nous risquons de voir un peak des faillis de ce système, donc vers 2009-2010.... reste à savoir quelle ampleur cela prendra, et je confesse là que je n’en ai pas la moindre idée.
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Pas mal...